Niebezpieczne związki GPW

"Gazeta" i Radio ZET dotarły do umowy przedwstępnej podpisanej 9 września przez państwową Giełdę Papierów Wartościowych z głównym udziałowcem Warszawskiej Giełdy Towarowej Zbigniewem Komorowskim i jego rodziną. Z dokumentu wynika, że GPW ma do końca roku kupić większość akcji giełdy towarowej zajmującej się sprzedażą zboża i płodów rolnych. Wyłoży na to 2,3 mln zł.
Zbigniew Komorowski jest jednym z najbogatszych działaczy PSL. Wraz z rodziną ma 47,8 proc. akcji Warszawskiej Giełdy Towarowej, jest właścicielem spółki Polskie Młyny (największe młyny w kraju) i współwłaścicielem Bakomy (producent jogurtów). Prywatnie jest kolegą wicepremiera Waldemara Pawlaka. Szef PSL w latach 2005-07 był prezesem Warszawskiej Giełdy Towarowej z roczną pensją od 150 do 250 tys. zł na rękę.
W umowie z GPW czytamy, że Komorowski i jego rodzina za swoje akcje dostaną 1,8 mln zł. Pół miliona GPW ma zainwestować w podniesienie kapitału spółki.
- Jak zobaczyłem tę umowę, to się przeraziłem - mówi "Gazecie" anonimowo jeden z ministrów rządu Donalda Tuska. - Na światowych rynkach kryzys, a prezes państwowej Giełdy Papierów Wartościowych robi interes z podupadającą firmą znajomego wicepremiera rządu. To jakby BMW kupiło podupadający warsztat samochodowy. Włos się na głowie jeży.

(...)

Trzeba sobie zadać pytanie: po co spółki wchodzą na giełdę? Kierownictwo giełdy podkreśla korzyści marketingowe: zwiększa się wiarygodność wobec partnerów i świadomość wśród potencjalnych odbiorców. Oczywiście giełda daje też dostęp do kapitału, ale na rozwiniętych giełdach na parkiet wchodzą spółki, które już zainwestowały w swój rozwój i mogą się czymś pochwalić, a nie takie, które dopiero by chciały czegoś dokonać - tak jak to jest u nas.

Ankiety przeprowadzone wśród menedżerów amerykańskich spółek giełdowych i inwestorów wskazują na dwie podstawowe korzyści z przebywania na giełdzie. Pierwsza to płynność udziałów, które łatwo można kupić i sprzedać. Polska giełda jest płytka, obroty niewielkie, więc ta korzyść nie jest specjalnie duża.

Druga korzyść to długookresowa zgodność między ceną akcji a prawdziwą tzw. fundamentalną wartością firmy. To znaczy, że jeśli firma normalnie prowadzi biznes bez wielkich wstrząsów to kurs akcji waha się w granicach rozsądku. Na polskiej giełdzie przez większość czasu kursy akcji są dalekie od rozsądku, czyli tego ile firmy są naprawdę warte.

I nie mówię tu wcale o czasach kryzysu. W czasie ostatniej hossy nasza giełda rosła o wiele szybciej niż giełdy zachodnie, a teraz spada dużo bardziej niż powinna. Kursy sobie, a prawdziwa wartość firm sobie.

Skoro inwestorzy nie mogą wyczytać z kursu akcji ile tak naprawdę warte są ich udziały, a przebywanie na giełdzie to głównie koszty, to po co firmy wchodzą na giełdę?

W mojej ocenie decyduje chęć inwestora dominującego w danej spółce do wyciągania prywatnych korzyści z wejścia na giełdę kosztem mniejszościowych inwestorów.

Czyli co? Są nieuczciwi, chcą robić tzw. wałki?

Kiedy obserwuję wyniki i historię wielu spółek, to jest dla mnie jasne, że nie są w stanie zapewnić akcjonariuszom oczekiwanej przez nich stopy zwrotu, a raczej przyniosą im straty. Często inwestor dominujący w takiej spółce, chce po prostu ściągnąć z rynku jak najwięcej pieniędzy po jak najwyższej cenie traktując inwestorów jak mięso armatnie. Wie, że cena akcji wcześniej czy później musi drastycznie spaść, ale on się tym nie przejmuje, bo zachowuje pełną kontrolę nad firmą i robi w niej co chce. Tracą na tym tylko pozostali inwestorzy, którzy kupili część udziałów w jego spółce. Nie mają żadnego wpływu na to, co dzieje się z ich pieniędzmi.

Jakieś przykłady?

Nie chcę znaleźć się w sądzie, ale jeśli ktoś interesuje się giełdą to na pewno sam umiałby wymienić wiele przykładów.

Rozumiem, że nie powinno ich być na giełdzie?

Właśnie. Problem jest podwójny. Po pierwsze chodzi tu o jakość samych spółek, czyli między innymi poziom zarządzania nimi. Po drugie, ogromnym problemem jest wykorzystywanie mniejszościowych akcjonariuszy przez podmiot dominujący. Efektem tego jest tzw. negatywna selekcja spółek wchodzących na parkiet. Jej mechanizm jest prosty. Jeżeli spółki, które wcześniej weszły na giełdę, rozczarowały inwestorów, ci kolejnym debiutantom coraz mniej ufają. Do tej pory byli wykorzystywani. Co to oznacza? Mówią: no dobra kupimy Pana akcje w ofercie pierwotnej, ale dużo taniej, bo w sumie nie wiadomo, czy znowu nie zostaniemy z problemem w ręku. Zarząd dobrej, uczciwej spółki wie ile jest warta firma, nie może się na to zgodzić i firma zostaje poza giełdą.

Mechanizm jest taki: im niższa przeciętna jakość spółek na giełdzie i gorsza ich współpraca z inwestorami mniejszościowymi, tym taka giełda przyciąga więcej spółek niższej jakości i nastawionych na wykorzystywanie nowych akcjonariuszy. Ciągnie swój do swego.

Takie spółki to nie jest tylko problem tych, którzy kupili ich akcje, ale całej giełdy, gdyż zaniżają średni zwrot z inwestycji dla całego rynku. Błędna strategia kierownictwa giełdy, która stawiała na ilość, a nie jakość dużo zepsuła i tę sytuację trudno będzie szybko zmienić.

No dobrze. To ile spółek z GPW według Pana nie powinno zostać wpuszczone na giełdę?

Szacuję, że należałoby wyciąć z warszawskiej giełdy jedną trzecią firm. Jedyną gwiazdą zeszłego roku był Cyfrowy Polsat.

To co można zmienić?

Postawić na jakość, a nie ilość spółek na giełdzie.

Najważniejsze jest przestrzeganie wysokich standardów w relacjach z inwestorami przez spółki już obecne na giełdzie. Weźmy Bioton. To spółka wchodząca w skład najbardziej prestiżowego indeksu - WIG20, a moim zdaniem zachowuje się jak mikrospółka, która w ogóle nie musi się przejmować zdaniem mniejszościowych akcjonariuszy. Używa każdej możliwości, żeby jak najwięcej informacji zachować dla siebie. Biotonem zajmuje się jeden analityk w Polsce i to jedyne bezstronne źródło informacji dla inwestorów. Trudno, żeby podejmowali racjonalne decyzje.

W ogóle mamy za mało analityków. Według zachodnich standardów każda z naszych największych spółek z WIG20 powinna mieć przynajmniej 15 analityków (z biur maklerskich, banków itp.). Każdą średnią spółkę powinno śledzić co najmniej 10. Jak zwiększyć ich liczbę? Muszą być tym zainteresowani duzi inwestorzy. A oni wymagają przede wszystkim sprawnego zarządzania, wysokiej płynności i standardów współpracy firm z rynkiem, w tym ochrony inwestorów mniejszościowych. To przekłada się na wysoką stopę zwrotu. Jak tego nie mają, bardziej interesują się konkurencyjnymi rynkami.

Warto przykładowo zwrócić uwagą na jakość rad nadzorczych polskich spółek. Zazwyczaj dbają one o interes dominującego akcjonariusza, a nie przedsiębiorstwa jako całości, ale to akurat nic nadzwyczajnego - tak bywa na całym świecie. Co nas odróżnia? Na rozwiniętych rynkach pracę ludzi zasiadających w RN często oceniają niezależne firmy audytorskie. U nas rady nadzorcze oceniają się same. No to wiadomo jak się oceniają.

O Komisji Nadzoru Finansowego też ma Pan takie złe zdanie?

O jej skuteczności - nienajlepsze. Niestety sposoby manipulacji kursem akcji na giełdzie daleko wybiegają poza możliwości ścigania przez KNF. Zazwyczaj Komisja nie może nic na to poradzić. Te manipulacje są odzwierciedleniem niskich standardów w relacjach insiderów z rynkiem. Napisałem o takich metodach 250 stron pracy doktorskiej i wiem, że są one dokonywane na polskiej giełdzie niespecjalnie umiejętnie, ale na masową skalę.
(...)